酒店集团的资产管理法宝REITs

　　中国的REITs试点和万豪的法宝

　　2010年1月，上海市浦东新区副区长严旭在由浦东新区政府主办的金融中心核心功能区建设高端座谈会上表示，目前REITs试点方案已经上报，浦东有望成为首批推出REITs的试点地区。目前浦东新区上报的方案为央行主导的债权版模式，发起公司为陆家嘴集团、张江集团、外高桥集团、金桥集团等浦东4家国有企业，这4家企业将提供年租金收入可达4.7亿元的物业，把这些物业未来10年的租金收益权打包设立信托，然后由发行人委托主承销商，在银行间市场向符合条件的机构投资者发行该信托的租金收益凭证，募集资金总额将达35亿元。

　　全球酒店行业平均的总资产回报率5%左右，这是由这个行业的重资产特征决定的，为了达到股东要求的回报率，酒店行业普遍采用高负债、高财务杠杆的做法，行业平均的负债水平在70%左右。万豪酒店管理集团采用REITs方式将酒店资产剥离进行证券化，将重资产变为轻资产，成为它的资产管理法宝。

　　新的投资方式

　　早在2007年4月17日，上海证券交易所产品开发部总监陈支左在“第四届中国房地产结构金融暨投资亚太会议”上表示，上证所已为REITs（房地产投资信托基金）上市交易做好充分准备，将积极推动REITs在上证所上市。

　　上证所花了很长时间做研究设计，目前REITs上市交易机制的所有工作都已准备好。上证所正在开发全球领先的新一代交易系统NGTS，可以为REITs提供3种不同类型的交易平台，即流动性最好的集中撮合市场、具备撮合和场外协商功能的大宗交易转让平台及正在开发的有完善做市商功能的固定收益类双边报价平台。为促进REITs流动性，上证所还在考虑多项措施，包括拓展抵押贷款和回购、发展REITs相关指数产品。相对于银行间市场或产权交易所，证券交易所的优势在于有广泛的投资者群体、产品流动性强、交易透明公正、信息及时高效披露和监管优势。

　　在世博会前开业的上海某五星级大酒店项目与信托公司达成协议，该酒店项目将以不动产信托方式发售，每份起售应在10万元，由信托担保5年内享有一定的增值收益，5年后酒店可按购买价全部回购，增值收益由银行监管并按月划入权益人账户。

　　央行牵头的REITs（房地产投资信托基金）试点协调小组由发改委、财政部、人力资源社会保障部、人民银行、银监会、证监会、保监会、社保基金会等11个部门组成，而一份名为《房地产投资信托基金试点实施方案》成为REITs整体制度构建的蓝图。

　　REITs既是房地产企业融资渠道，又能为购买者提供投资某项不动产的渠道。一般来说，分为股权类、债权类和混合型三种。国内REITs试点将在北京、天津和上海的优质房地产项目中展开，试点项目所在城市人民政府与商业机构可自主选择试点产品形式，可以在银行间债券市场发行交易，或者是在交易所市场发行交易。试点先从成熟品种、优质项目和较小规模起步，积累经验后再逐步推进。根据试点小组中各自的成员分工，在银行间债券市场发行交易的产品由央行和银监会负责，而在交易所市场发行上市的产品由证监会负责。

　　房地产企业通过房地产投资信托基金（REITs）进行融资，房地产信托是与房地产投资信托基金完全不同的融资方式，它是由信托公司提供贷款，房地产企业以酒店资产抵押，并以将来的经营收入作为还款来源。信托机构是一个新的投资群体，可以帮助增加中国房地产的透明度，有助于将经验欠缺的投资机构引入饭店的投资渠道。

　　发行REITs是筹集资金、将手中物业套现的有效手段，也可以在一个房地产价格整体向上的市场中分享房地产升值的利益。发行REITs不需要3年盈利业绩，也不需要土地储备，只要具备能够产生稳定租金收入的物业即可。以境内房地产在境外发行REITs必须是已经竣工并已经开始产生租赁收入的物业。
　　REITs的概念和特点

　　1、REITs的概念

　　REITs即房地产投资信托基金（Real Estate Investment Trusts）是美国二十世纪六十年代开始的房地产融资工具，近年流行于亚太地区。在澳大利亚、荷兰、比利时，房地产投资信托金又被称为上市物业信托基金(Listed Property Trusts或LPTs)。澳大利亚房地产资金的来源有70至80%来自REITs，18%的澳大利亚人投资REITs。

　　REITs是高流动性、有长期稳定收益的资产支持证券，是一种证券化的产业投资，通过发行股票（基金单位）集合公众投资者资金，由专门机构经营管理，通过多元化的投资，选择不同地区、不同类型的房地产项目进行投资组合，在有效降低风险的同时通过将出租不动产所产生的收入以派息的方式分配给股东，从而使投资人获取长期稳定的投资收益。REITs通过在股票市场发行股票募集资金后，持有和管理房地产资产，投资者通过购买REITs股票间接投资于房地产，并可以在股票市场进行交易，获得资本利得和流动性。

　　REITs是一个由多方主体协同组成的，如长江实业（集团）有限公司发起、在新加坡交易所上市的置富产业信托基金的各方当事人包括：一是信托单位持有人即广大投资者；二是托管人一般为银行或者银行附属的信托公司，代表全体信托单位持有人持有信托资产；三是受托人为独立于长江实业集团的Bermuda Trust (Singapore) Limited；四是基金经理ARA Asset Management (Singapore) Limited（长江实业拥有30%权益）负责信托资产的投资、经营；五是物业管理公司Goodwill-Fortune Property Services Limited（长江实业集团内的一家公司）负责信托房地产的维护、管理。REITs可直接持有物业，也可透过特殊目的公司（SPV）持有物业。

　　2、REITs的特点

　　发行REITs是筹集资金、将手中物业套现的有效手段，也可以在一个房地产价格整体向上的市场中分享房地产升值的利益。发行REITs不需要3年盈利业绩，也不需要土地储备，只要具备能够产生稳定租金收入的物业即可。以境内房地产在境外发行REITs必须是已经竣工并已经开始产生租赁收入的物业。

　　房地产投资信托基金能够在利率下跌时蓬勃发展，是因为这些产品所提供的股息回报与固定收入的投资工具所提供的回报相接近。截至2002年年底，美国房地产投资信托基金提供的平均股息收益率是7.3%，比10年期的美国国库债券的收益率高出350 个基准点。澳洲上市物业信托基金市场的平均股息收益率约为7.6%，比10年期国库债券的收益率高出250 个基准点。澳大利亚西部集团上市30年左右，平均年回报率可以达到15%。

　　REITs为房地产所有者提供了股权和债权两种融资渠道，股权融资是REIT可以通过发行股票为经营性合伙企业融资。在REITs推出以前，房地产融资对象主要是机构投资者，而且房地产的种类也有限，但是REITs不同，它通过发行股票，具有集聚大量散户投资者资金的功能，有助于提高房地产市场的流动性和效率。债权融资方面，美国对REITs进行债权融资没有比例限制。

　　REITs股票收益率相对较高，REITs必须要把90%的应税收入作为股利分配，REITs的收入以相对稳定的租金收入为主，REITs具有避免双重征税的特征，由于REITs经营利润大部分转移给REITs股东，REITs在公司层面是免征公司所得税的。

　　REITs股票的风险相对较低，REITs具有基金产品专业化管理的特点，REITs一般拥有一系列房地产构成的投资组合，大部分REITs是属于公募性质的投资机构，因此受到第三方监督的力度越来越大。

　　REITs股票的流动性相对较强，公开上市的REITs可以在证券交易所自由交易；未上市的REITs的信托凭证一般情况下也可以在柜台市场进行交易流通。RETIs的优点在于不受募集时间和募资金额的限制。
　　REITs在中国

　　2005年6月15日，香港特区政府颁布守则允许REITs投资世界各地的房地产项目。这把在内地的房地产项目纳入了在香港以REITs方式上市的范围内。

　　2005年9月19日，商务部、财政部、建设部联合下发了《关于进一步做好地级城市商业网点规划工作的通知》。这是继2001年以来，关于城市商业网点规划工作的第五次部委提出开放REITs通道。

　　2005年9月26日，在“2005 REITs国际合作论坛”上，银监会法规部副主任李伏安作了《REITs在中国的市场需求和发展空间》的演讲。

　　2005年11月25日，领汇(英文名：LINKREIT；简称：领汇)正式挂牌上市。领汇是香港的第一只房地产投资信托基金，也是目前世界上最大的一支REITs。

　　2005年底，人行副行长吴晓灵在“2005中国地产金融年会”上表示，用公开发行受益凭证的方式，设立房地产投资信托基金(REITs)，才是房地产直接融资的方向和可持续发展模式，也是解决房屋租赁市场投资来源的重要融资方式。

　　据戴德梁行统计，在中国内地主要城市，一些投资物业的回报率可达7%至12%。相对于现时新加坡REITs的4%-5%的平均回报率及在香港的REITs预计回报率6%-7%(据领汇REIT估值)，中国大陆的房地产物业回报率高出2%到5%，中国的房地产物业具有很强的吸引力。

　　新加坡REITs市场的开动真正启动了亚洲REITs市场，也是境外资金2005年进入中国内地的真正原因，新加坡REITs市场的成熟以及香港REITs市场的启动，境外基金的投资退出渠道也畅通了。凯德置地正是在新加坡成功发行了最早两只上市基金，成为领汇排他性战略伙伴且在国内也发行过两只私募基金的著名企业。

　　摩根士丹利、高盛和收购大连万达的麦格理等基金进来都不但是为了赌人民币升值，而且也是看好内地概念的REITs升值空间。这些投资最终可以通过REITs形式套现。

　　2007年2月21日，富豪酒店国际控股有限公司刊发公告称，其已向香港交易所递交申请，分拆旗下房地产信托基金富豪产业信托在香港主板作首次公开发售，公司将于3月9日举行股东特别大会，就分拆议案进行表决。

　　2007年3月7日，富豪酒店香港第一只酒店房地产信托基金已获香港联交所正式批准，预计短期内即可被安排上市，集资额至少20亿港元。发行者采取下调融资规模以“托高”回报率、发行方放弃一部分年息回馈投资者等措施招徕市场。富豪的年息率可高达6%至7%，将用分拆酒店资产所得的约48%认购基金、约34%偿还贷款、剩余部分则作为公司营运资金。发行计划还需获得股东批准，富豪酒店于3月9日进行投票表决。远东发展也在等待审批，如果获批，集资额也在20亿港元以上。

　　2007年3月13日，合约细则显示富豪酒店国际控股有限公司计划通过酒店地产信托的首次公开发行最多筹集29亿港元，该地产信托将于3月30日在香港上市。作为首次公开募股(IPO)的一部分，计划将旗下五家香港酒店共计3,348间客房的资产注入富豪产业信托(Regal Real Estate Investment Trust)。合约细则显示，若增售选择权不被执行，则此次IPO将发行8.693亿个基金单位，发行价指导区间已经被定在每基金单位2.68-3.38港元。增售选择权为基金发行数量的15%。美林(Merrill Lynch)、德意志银行(Deutsche Bank)和高盛(Goldman Sachs)是此次IPO的联合簿记行。

　　2008年1月15日，香港地产开发商和酒店运营商远东发展公布计划通过建立一只房地产投资信托基金分拆旗下酒店资产，计划分拆旗下共7家香港酒店的业务以REIT形式上市，预期上市集净额约30.29亿港元，预计向香港酒店REIT注入资产后可获收益12.17亿港元，而预期分拆完成后，公司将持有香港酒店REIT股本50%至75%的权益（假设超额配售权并无行使）或42.5%至71.3%的权益（假设超额配售权已获悉数行使）。远东发展表示，有关分拆将有助提升公司资产净值，但该REIT的发行需要获得2月4日举行的股东大会的批准。德意志银行和汇丰控股将担任该REIT发行的经办人。远东发展香港酒店REIT包括湾仔丽都酒店、丽悦酒店、中环兰桂坊酒店、中环丽栢酒店、荃湾远东帝豪酒店、大角咀帝豪奥运酒店、油麻地帝豪海景酒店，客房数目共1549间，建筑楼面面积共48.64万平方英尺，平均入住率为89%。上述酒店资产截至去年3月底的年度盈利为8700万港元，收入为2.97亿港元；截至去年9月的中期盈利为2600万港元。远东发展还表示，这只拟定的REIT将拥有再收购该公司旗下5家位于香港和内地的酒店的选择权。由于市场环境不佳，远东发展的酒店REIT发行计划自2006年8月以来一直被搁置。酒店REIT除了要满足投资者基本的租金收入外，还要为其提供潜在的上涨空间。

　　2008年3月19日，远东发展公告称由于近期资本市场波动剧烈，公司早先建议分拆旗下酒店以REIT形式上市的计划宣告延迟。
　　REITs要点

　　在境外发行REITs的基本程序一是要确定已经竣工并已经开始产生租赁收入的物业；二是聘请相关中介机构物色基金经理、基金受托人等。除香港本地的基金经理外，目前香港证监会仅接受澳大利亚、德国、爱尔兰、卢森堡、英国等5国对应监管机构监管的基金经理作为在香港上市的REITs的基金经理。

　　新加坡和香港都对REITs免征公司所得税，新加坡对于投资于REITs的股东还免征个人所得税。新加坡上市的总体费用一般在600万至1000万元人民币之间，约占上市融资额的5%至10%。香港上市的企业无论大小，所有费用最少1000万港币，约占上市融资额的10%至20%。申请新加坡上市的内地企业相对较少，上市速度相对快些。内地REITS在新加坡上市可在两个国家间只缴一次税，新加坡政府免征3%的印花税。

　　REITs大事记

　　1960年，美国国会通过《房地产投资信托法》。
　　
　　1971年，上市物业信托基金首次在澳大利亚证券交易所进行公开发售。
　　
　　1986年，美国《税务改革法》减低了房地产投资成为税务减免工具的可能性，允许房地产投资信托基金拥有、运营及管理其物业投资。

　　1990年至2002年期间，美国房地产投资信托基金的总市值由130亿美元扩大至约1,620亿美元，合共有176只房地产投资信托基金在纽约证券交易所、美国证券交易所或纳斯达克全国市场系统上市，其中占82%为股本房地产投资信托基金。

　　1999年5月，新加坡政府刊发房地产投资信托基金监管指引。

　　2000年11月，日本房地产投资信托基金的赋权法获得通过。

　　2001年，日本最初的两只房地产投资信托基金在东京证券交易所上市。 

　　2001年7月，韩国通过房地产投资信托基金《房地产投资公司法》。

　　2002年7月，新加坡房地产投资信托基金以较低的发售价及较高的收益率重新推出市场，市场的反应良好。

　　2002年，韩国共有两只企业重组房地产投资信托基金成立并在韩国证券交易所上市。

　　2002年底，美国的房地产投资信托基金占纽约证券交易所市值的1.52% 及其年度成交量的1.43%。

　　2002年底，日本共有5只上市的房地产投资信托基金，总市值达42亿美元。

　　2002年底，澳大利亚共有40只上市物业信托基金，市值达510亿澳元或280亿美元。

　　2002年底，第2只新加坡房地产投资信托基金在新加坡证券交易所上市，其首次公开发售吸引到5倍的超额认购，售出共值1亿3,600万美元的股份，总市值上升至7亿1,000万美元。

　　2005年4月，新加坡已经有5只REITs上市，市值达50亿美元。

　　2005年，香港特区政府属下的香港房屋协会计划发行近300亿港元的房地产投资信托。

　　2005年6月16日，香港证监会发布了经修订的《房地产投资信托基金守则》及3月征询市场意见后的相关总结。除撤销了香港房地产信托投资基金投资海外房地产的限制，允许其在全球投资于房地产项目外，还将REITs投资海外物业及负债比率上限调高至45%。而此后不久，新加坡便大幅提高了当地REITs的负债比率，即由原来的35%提高至70%。并且，在税收上还提供了优惠，即REITs派发给海外非个人投资者收益的预扣税率，将从20%降至10%；豁免注入REITs的物业所应缴付的印花税。

　　2005年7月12日，新加坡最大的银行集团新加坡现有五大房地产基金上市的承销商星展银行(DBS)在北京嘉里中心召开了由其赞助的“2005房地产信托基金(REITs)亚太会议”。

　　2009年8月21日，中国房地产信托投资基金试点研讨会在上海举行。会议承办单位浦东新区金融服务办公室汇报的三大方案显示，债权性方案设计已经成熟，而股权性方案仍在研究中。

作者简介：

　　赵焕焱先生是华美首席知识管理专家，中国酒店行业著名信息搜索及分析专家，高级经济师。赵焕焱先生长期致力于酒店行业信息搜索、处理和分析工作，赵焕焱博客被誉为目前中国酒店行业第一博客。赵先生曾在某大型饭店集团总部工作17年，目前担任的名誉职务包括中瑞邦尼BONNIER公司高级顾问、美国格理集团专家团客座成员、《中国改革时空网》顾问、《厦门饭店咨询网》高级名誉顾问等，同时赵先生还担任《中外饭店》、《酒店职业经理人》、《经营参考》、《酒店文摘》和《日月星光网络传媒》等杂志编委，《中国饭店业》、《中国旅游饭店》、《酒店职业经理人》、《中外酒店》和《中外饭店》等杂志专栏撰稿人。